Cristian I. Popa, CFA, membru al Consiliului de administrație al BNR, membru al Consiliului Director al Asociației CFA România
“Inflația apare atunci când oamenii încep să vorbească despre inflație” spune un citat celebru al lui Alan Blinder, vice-președinte al Băncii Rezervei Federale (FED[1]) între anii 1994 și 1996. Ei bine, în prezent se vorbește mult despre acest fenomen, la o simplă verificare a trendurilor Google, termenul “inflație” este la un nivel record în căutările românilor din ultimii ani. Mai mult, “febra” inflației pare că a cuprins tot mapamondul[2].Inflația poate avea mai multe surse însă, detaliez mai jos.
Inflația este o „taxă” parșivă, pentru că deși o plătim, ea nu se vede, nu vine o decizie anuală de impunere pentru ea și nici pe ghișeul.ro nu apare, iar atunci când este mică este greu perceptibilă. Nota de plată a inflației se plătește prin scumpirea bunurilor și serviciilor, o plătesc cu preponderență cei cu venituri fixe, ce nu se ajustează rapid in sus, dar si cei ce au economisiri bancare sau dețineri monetare, “la ciorap”, sau în instrumente cu venit fix. Iar dacă este o inflație la alimente atunci cei cu venituri mici sunt cei mai afectați, pentru că ei au o pondere mai mare a alimentelor în coșul de consum. Chiar dacă veniturile s-ar ajusta, crescând cu rata inflației să presupunem, inflația rămâne o taxă pe economisiri. De-a lungul istoriei, omenirea a trecut prin multe tensiuni sociale și chiar revoluții pornite de la creșterile prețurilor la alimente sau energie.
Într-o tranzacție, în general, este implicat un bun sau serviciu pe deoparte și o cantitate de bani de cealaltă parte. Inflația este fenomenul de creștere generalizată a prețurilor dacă ne raportăm la bunuri și servicii. Deci inflația apărută din șocuri pe partea de ofertă nu este inflație decât dacă ajunge să fie transmisă în inflația de bază, deci generalizată. Dacă ne raportăm la bani, inflația este fenomenul de erodare a valorii banilor, fiind nevoie de mai mulți bani pentru a cumpăra același lucru. Deci nu neapărat bunurile sunt mai rare sau scumpe, ci banii sunt „mai ieftini”.
Un alt aspect important în perioadele în care inflația este ridicată este denaturarea calculului economic în economie și sporirea apetitului investitorilor pentru active ce prezervă puterea de cumpărare sau ce pot aduce randamente reale pozitive, apărând astfel riscul unor „bule”.
Inflația apare ca rezultat al suprastimulării economiei de către decidenți, deci din intervenția statului. Iar în ultimul an, la nivel global, pe seama impactului negativ avut de pandemie asupra ofertei dar și al impactului pozitiv avut de măsurile decidenților de stimulare fiscală și monetară asupra cererii, inflația a reapărut. Acest aspect este foarte expresiv descris de Larry Summers, fost secretar al Trezoreriei SUA, care exprimându-și îngrijorarea, spunea că injectând mai multă cerere în economie decât există ofertă (a se citi producție efectivă) este ca atunci când se umple cada cu apă caldă: sentimentul este minunat, dar dacă nu oprești apa la timp, apa va „da peste”, va curge pe lângă.Este mult mai greu să cureți după decât să previi inundația.
Suplimentar față de stimularea cererii de către autorități, cum multe servicii nu erau disponibile din cauza restricțiilor de mobilitate și nevoii de distanțare, cererea s-a concentrat pe bunuri. În SUA de exemplu, problemele din lanțurile de aprovizionare și lipsa de procesoare, și ele induse de pandemie, au redus cantitatea de bunuri de pe rafturi și numărul de automobile produse. Deci cerere mare și oferta (mai) mică. În același timp, “banii din elicopter” proaspăt printați de către FED și “aruncați” de Guvernul SUA spre cetățeni, pentru stimularea consumului au crescut cererea. Deci bani mai mulți urmăreau bunuri mai puține.
Piețele de energie, de unde provine o bună parte a acestui puseu inflaționist, au avut și ele de suferit în pandemie: investițiile s-au redus în 2020, dar cererea a revenit fulminant în 2021. Isabel Schnabel, membru al Consiliului Executiv al Băncii Centrale Europene ne atrăgea recent atenția spunând că „tranziția verde” poate fi inflaționistă. Închiderea centralelor pe cărbune (și în unele țări și pe cele nucleare), creștereaprețului certificatelor CO2 și reducerea consumului de combustibili fosili, sub impactul politicilor de „înverzire”, ne arată exact asta: energia se scumpește, uneori semnificativ. Reducerea poluării și înverzirea sistemului energetic este probabil necesară, însă costă, reducerea producțieicând cererea stagnează sau chiar crește impune noi surse de energie, în lipsa lor apar dezechilibre în piață ce duc la prețuri mari și penurie. Iar reglementarea excesivă duce tot la descurajarea investițiilor și creșterea costurilor.
Inflația poate deveni distructivă, dacă îi este permis să scape de sub control și să atingă niveluri înalte. Fără deciziile corecte, poate răsturna economia unei țări. Un episod celebru a fost în 1922, în Republica de la Weimar (Germania interbelică): inflația a ajuns atât de mare încât bancnotele erau arse în sobă, pentru a încălzi casele, atât de puțin mai valorau.
Conform ultimelor date, în SUA inflația a atins maximul ultimilor 40 de ani, 7%. În zona euro, inflația a atins maximul de la crearea euro, 5%. În România nivelul atins recent, 8,2%, sub impulsul unei liberalizări grăbite a prețurilor la energie, nu a mai fost înregistrat de peste un deceniu. Evoluțiile recente sunt elocvente după cum se poate observa în infograficul de mai jos.
Cu asemenea rate ale inflației putem spune cu încredere că urmează o perioadăîn care prețul banilor va crește, băncile centrale trebuie să acționeze.Însănu singure, pentru un rezultat optim mai mulțidecidenți trebuie săîșiuneascăforțele: este nevoie de revenirea la disciplina fiscală, politicile fiscale trebuiesc normalizate; politicile din domeniul energiei precumînverzirea sistemelor energetice,dar nu numai,trebuiesc atent analizateși revizuite: în episodul actual suntcauza șocului inflaționist; iar în general, producătorii de bunuri și servicii trebuie lăsați să își facă treaba: nenumăratele bariere, birocratice și nu numai, ridicate în calea ofertei agregate trebuiesc reduse.
Bancherii centrali și coada tigrului.
Friedrich Hayek[3]s-a referit la inflația generalizată ca fiind tigrul cu a cărui coadă se joacă bancherii, ideal de la distanță. Dacă tigrul se trezește și bancherii centrali se găsesc agățați de coada acestuia, au douăalternative: fie rămân agățați de coadă și enervează din ce în ce mai tare animalul (inflația accelerează, devine galopantă, devine o problemă endemică), fie dau drumul cozii și sunt muscați de acesta (trebuie să crească agresiv dobânzile, creând astfel o recesiune și costuri economice mari, deci sedarea tigrului). Deciziile băncilor centrale nu sunt ușoare, însă acesta este rolul lor. Odată ce au trezit tigrul vor avea de ales: costul inflației mari sau costul creșterii dobânzilor.
Tratamentul pentru inflație.
Vestea bună este că băncile centrale au tratament pentru inflație, acesta constă în creșterea ratei dobânzii, adică scumpirea banilor. Nu este singurul, însă este unul important. Funcționează mult mai bine dacă este sprijinit de tratamente fiscale și politici sectoriale coerente, în sectorul energetic de exemplu. Vestea mai puțin bună este că acest antidot nu este plăcut pentru toată lumea (pentru că are efecte secundare), nu funcționează imediat (durează până își face efectul) iar în unele cazuri, cum ar fi un șoc exogen politicii monetare (șoc al prețurilor la gaze și electricitate de exemplu), nu funcționează sau are eficiență extrem de redusă, alături de costuri economice semnificative. De aceea trebuie folosit cu atenție. Astfel, prin creșterea dobânzii se încurajează economisirea, în defavoarea consumului, reducându-se cererea și presiunea pe prețuri. Creditarea devine și ea mai scumpă, consumul pe credit devenind astfel mai puțin atractiv, din nou o presiune în reducere pe prețuri. Nu în ultimul rând, așteptările inflaționiste sunt temperate.
Dobânzile mici, sub nivelul de echilibru fac rău, înrăutățesc boala, lăsând inflația să se perpetueze, vezi cazul Turciei. Creșterea dobânzilor reprezintă răul mai mic, dar necesar, pentru că alternativa la acesta este răul (mult) mai mare: inflația, despre ale cărei efecte negative am vorbit puțin mai sus. Însă lucrurile sunt mai complicate de atât: odată instalată, dacă nu este rapid combătută, inflația poate accelera, hrănindu-se…chiar cu inflație, prin canalul anticipațiilor, prin intrarea într-o spirală salarii-prețuri.
Canalul anticipațiilor se referă la percepția oamenilor asupra evoluției viitoare a prețurilor. Dacă așteptările de inflație sunt ridicate, la negocierea contractelor pe termen lung se vor cere tarife mai mari, iar odată semnate aceste contracte, așteptările (inflaționiste) se transformă în creșteri concrete de prețuri. Cu inflație reală mai mare, contractele viitoare vor căuta prețuri chiar mai mari, și tot așa. O spirală ce nu se termină bine. De aceea este foarte important ca băncile centrale să ancoreze anticipațiile, deci să mențină un nivel înalt de credibilitate, prin care să convingă actorii economici că inflația chiar va fi menținută la nivelul țintit și că în cazul în care inflația se va îndepărta de acest nivel, băncile vor lua rapid măsuri de corectare. Desigur căanticipațiile se formeazăavândîn vedere și perspectivele fiscale, sectoriale și reacțiaașteptată a ofertei.
Spirala salarii-prețuri reprezintă un exemplu clar de dezancorare: dacă publicul nu mai crede că banca centrală va stăpâni inflația, cere ajustări salariale care să includă așteptările acestora, mai mari, de inflație. Odată acceptate, aceste creșteri salariale, se vor translata în produse mai scumpe, presiuni pe partea costurilor la producătorii și furnizorii de servicii. Aceste presiuni vor determina creșterea, din nou, a prețurilor, inflație, deci teama de inflație va genera…mai multă inflație. Desigur că intrarea într-o astfel de spirală, așa cum îi spune și numele, va duce la o creștere continuă, la nivele din ce în ce mai ridicate, până în punctul în care măsurile luate de banca centrală vor fi, din nou, destul de convingătoare în ochii publicului.
În majoritatea țărilor emergente “tratarea” inflației a început, însă pregătiri se fac și în țările dezvoltate: Banca Angliei a început, Rezerva Federală și Banca Canadei analizează grăbirea startului procesului de întărire a politicii monetare, ar putea începeîn curând. Doar Banca Centrală Europeanămizează pe o stabilizare a inflației și scădere gradualăîn acest an, preferând să aștepte.
Tratamentul depinde deacțiunilemai multor doctori.
Politicile fiscale relaxate, sau prea relaxate, pot avea caracter inflaționist. Cum la începutul pandemiei politica fiscală a stimulat cererea agregatăfinanțând măsurile prin creșterea deficitelor, deci prin îndatorare, acum inversul este necesar: retragerea sau reducerea stimulilor și revenirea la disciplina fiscalăși reducerea îndatorării. Dacăîndatorarea crește prea mult, nesustenabil, deci este slăbită capacitatea de plată la maturitate a datoriei publice,atunci „percepțiile se adapteazăîn consecințăși pot genera anticipațiiinflaționiste de natură fiscală. Cu alte cuvinte, reducerea inflației necesită o întărire concomitentă a politicii monetare și a celei fiscale”, astfel, „deficitele bugetare primare trebuie reduse mai accelerat pentru a nu slăbi capacitatea de a plăti datoria publică[4]”.
În condițiile inflaționiste globale actuale, și ale nivelelor foarte ridicate de îndatorare, consolidarea fiscală nu este o opțiune, este o necesitate.
Aplicarea tratamentului în România.
România nu își poate permite să rămână în afara tendințelor globale fără a fi penalizată de piețele financiare cu presiuni pe curs și în general de presiuni inflaționiste mai ridicate. În acest context, în România, BNRa operat deja trei creșteri ale ratei de dobândă de politică monetară, cu câte 0.25 puncte procentuale de fiecare dată. Acestea au fost însoțite de două lărgiri ale coridorului de variație între facilitatea de depozit (cea la care băncile comerciale depun la BNR leii în surplus) și facilitatea de creditare (sau Lombard, cea la care băncile se pot împrumuta de la BNR). Asociate cu controlul ferm al lichidității pe care BNR s-a angajat să îl mențină, prețul banilor ar trebui să oscileze în jurul valorii de 3%, cu 1,25 puncte procentuale în plus față aceeași perioadă a anului trecut.
Natura șocului inflaționist contează: din 8.2% (rata inflației din decembrie), 4.2% este atribuit efectelor directe ale prețurilor energetice, deci peste jumătate. Trebuie spus că există prețuri ce nu pot fi controlate de BNR: cum ar fi prețul la gaze, electricitate sau cele administrate (prețul unui bilet de tramvai sau al țigărilor de exemplu), cu acestea banca centrală nu poate duce un război, pentru că instrumentele sale au foarte puțină influență, spre deloc, asupra acestor prețuri. Însă nici abstracție de ele nu poate face.
Acești factori, care nu sunt în controlul BNR, cauzează totuși presiuni asupra costurilor celorlalte produse și servicii, asupra cărora BNR are influență, creează efecte de runda a doua, inclusiv asupra așteptărilor, ce se văd deja. Exact aceste efecte încearcă BNR să le tempereze. Astfel, o anumită doză de tratament este necesară, riscul fiind transferul costurilor mari la energie în tot coșul de produse de consum și dezancorarea așteptărilor inflaționiste. Astfel, măsura inflației totale, care include prețurile volatile și administrate, poate avea depășiri mici pe orizonturi mai mari de timp sau depășiri mari pe perioade foarte scurte de timp fără a afecta în mod necesar inflația de baza (sau CORE) – inflația prețurilor asupra cărora banca centrală are control. Depășiri mari, pe perioade lungi de timp nu pot fi însă tolerate, și impun o reacție fermă din partea băncii centrale. Pentru că altfel, prin lipsa reacției, s-ar permite instalarea inflației generalizate și s-ar pierde încrederea publicului, deci anticipațiile, cu efectele negative precizate la începutul articolului.
Anul trecut nenumărate voci strigau sus și tare ca BNR să reducă dobânzile, la zero sau chiar la niveluri negative, capcană în care BNR nu a căzut. Strategia abordată anul acesta a fost de gradualizare, de normalizare în pași standard până acum, de administrare a medicamentului în doze, și în condițiile unei creșteri economice în decelerare, cu o probabilă stagnare economică în ultimul trimestru al anului trecut, sugerată de datele economice cu frecvență ridicată.
Atât la ședința din noiembrie cât și la cea din ianuarie a fost consens între toți membrii Consiliului de administrație al BNR că este necesară creșterea ratei dobânzii, diferențe existând doar în evaluarea pasului cu care să se acționeze: votul a fost de 7 pentru o acțiune gradualizată, 2 pentru o acțiune mai fermă. Evaluarea mea a înclinat către o abordare fermă. Argumente solide au fost pentru ambele variante însă ce este important este că se acționează împotriva inflației, întărirea efortului de luptă nefiind exclusă.
Tratamentul a început și trebuie să continue.
[1]Sistemul Federal de Rezerve al Statelor Unite ale Americii
[2] Metodologia Google:Valorile reprezintă interesul de căutare în raport cu cel mai înalt punct de pe grafic. O valoare de 100 înseamnă o popularitate maximă a termenului. O valoare de 50 înseamnă că termenul este la jumătate din popularitate. Un scor de 0 înseamnă că nu există suficiente date pentru termenul căutat.
[3]A tiger by the tail, 1972, Friedrich Hayek, publicata de Institutul Ludwig von Mises
[4]Lucian Croitoru, “Cum să crești economia când reduci inflația și deficitul bugetar”, 2022, republica.ro, hotnews.
Notă: Opinia prezentă îi aparține autorului și nu reprezintă poziția Băncii Naționale a României sau a CFA România.
COMMENTS